Eski Baş Hesap Uzmanı Kaan KORKMAZ - Uluslararası finans piyasalarında son iki haftada yaşananlar...

Son 5 yıllık süreçte yaşanan likidite bolluğu hedge fonlar yoluyla yeni kredi imkanlarının doğmasına ve bankaların daha önce tek başına güvenli bulmadıkları bazı alanları finanse etmelerine yol açmıştır. Bu süreçte hedge fonlar önemli bir rol üstlenmişler ancak önemli oranda da piyasa riski almışlardır. Sistem kabaca aşağıdaki şekilde işlemiştir.

Hedge Funds: Finansal yatırımcılar veya bizzat bankalar Hedge Fund adı verilen fonlar kurarak direkt olarak kredi vermedikleri sub-prime mortgage denilen kredibilitesi düşük konut alıcılarından veya gelişmekte olan ülkelerdeki görece riskli yatırımlardan oluşan bir havuz oluşturmuşlar ve bu kişi ve kurumları piyasa faiz oranlarının üzerinde bir faizle finanse etmişlerdir. Bu fonlar kural olarak büyük havuzlarda riski yaydıkları için ve yatırımlarının getirisi piyasa ortalama getirisinden yüksek olduğundan, iyi ratingler alabilmişlerdir. Bu fonların kredi olarak verebilecekleri kaynakları finanse etme yöntemleri ise ellerindeki uzun vadeli alacak kağıtlarını karşılık göstererek çıkardıkları ve Asset-Backed Commercial Notes (ABCN) olarak adlandırılan varlığa dayalı borçlanma senetlerini bankalara satmak olmuştur. Bu sayede bankalar tek tek bakıldığında ratingleri yetersiz olduğu için kredi veremeyecekleri kişi ve kurumları, ratingleri daha iyi olan Hedge Fund'lar üzerinden bilançolarını bozmadan fonlayabilmişlerdir.

Hedge Fund'ların bankalara sattıkları ABCN'lerin vadeleri ellerindeki karşılık gösterdikleri alacak senetlerinden kısadır. Dolayısıyla Hedge Fund'lar eskilerin vadesi geldikçe yeni ABCN'ler çıkarmakta ve bankalara satmaktaydı. Bunun yanında Hedge Fund'lar ellerindeki havuza yatırım yapacak finansal yatırımcılar (bankalar veya kişiler) da bularak bunlardan sağladıkları fonları da kredi olarak (ortalama vadesi 5 yıl ve üzeri) kullandırmaktaydı. Bankaların ve yatırımcıların önemli kısmı Hedge Fund'ları carry-trade yöntemi ile fonlamayı tercih etmekteydiler.

Likidite krizi: Özellikle ABD'de sub-prime mortgage pazarında temerrüt (default) oranı arttıkça bu kağıtlara yatırım yapan Hedge Fund'ların ratingleri bozulduğundan, bu alana yatırım yapan Hedge Fund'ları fonlayan bankalar yeni ABCN almamaya başladılar. Kendisini finanse edemeyen fonların bir kısmının faaliyetini durdurması ve ABD sub-prime mortgage pazarındaki sorunun uzun vadeli olacağının anlaşılması ratingleri iyi durumda olan Hedge Fund'ların dahi ABCN'leri çevirememesine yol açmıştır. Bu aşamada Merkez bankaları devreye girerek krizin zincirleme reaksiyonlara yol açmaması ve daha da derinleşmemesi için piyasalara nakit enjekte etmişlerdir.

Gelinen bu noktada Hedge Fund'ların yatırım havuzlarının değerlemesi sorunu yatırımcılar ve kreditörlerce sorgulanmaya başlanmış ve kompleks yapılarından dolayı değerleme yapmanın ne derece güç ve bazen olanaksız olduğu görülmüştür. Dolayısıyla bir kısım Fund'lar dondurulmuştur. Bunun anlamı Fund katılımcılarının buraya tahsis ettikleri kaynakları nakde çevirememeleridir. Varlıkları illiquid duruma gelen bu yatırımcıları finanse eden kuruluşların da sorun yaşamasına yol açan bu gelişmeler, genel anlamda kreditörlerin 'risk algılamasını' değiştirmiştir. Son günlerde Euro ve Pound'un Japon Yeni karşısında değer kaybetmesi carry-trade yapanların pozisyon kapatma yoluna gittiklerinin bir göstergesi olarak yorumlanmaktadır.

YAKIN GELECEK: Önümüzdeki dönemin neler getirebileceği ve likidite krizlerinin tekrar edip etmeyeceği iki temel değişkene bağlı olacaktır. Tipik Hedge Fund sözleşmeleri yatırımcıların nakde dönüşleri ile belli kurallar getirmektedir. Genellikle nakde dönmek isteyen yatırımcılar fon tipine göre 15 gün ila 6 ay öncesinden yazılı bildirimde bulunmak zorundadır. Bununla birlikte bir Hedge Fund'a belli bir ayda varlıklarının yüzde 15 ila yüzde 25'ini aşan oranda nakit talebi geldiğinde aşan kısmı karşılamama hakkı mevcuttur. Bu durumda önümüzdeki günlerde Hedge Fund'lara gelecek talepler yatırımcıların son iki haftadaki davranışlarının devam edip etmediğini, daha da önemlisi önümüzdeki dönemlerde Hedge Fund'ların hangi ay ne miktarda bir nakit ihtiyacı içinde olacağını gösterecektir. Gelecek taleplerin düşük kalması veya finanse edilebilir düzeyde olması durumunda bir sorun yaşanmayacaktır. Ancak, gelecek taleplerin anormal düzeyde oluşması Hedge Fund'ların kaynak bulmak amacıyla Bankalara başvurmalarını gerektirecektir. Bu durumda Bankacılık sisteminin tavrı önümüzdeki dönemin nasıl geçeceğini belirleyecektir. Bankacılık sistemi bir zincirleme reaksiyonu önlemek için ABCN satın alarak bu Fund'ları finanse etme veya daha fazla risk almak istemeyerek piyasa mekanizmasının gerekli düzeltmeyi yapmasını bekleme yönünde hareket edecektir.Birinci seçeneğin tercih edilmesi Hedge Fund'ların sıkıntıya düşmesine yol açan reel problemler çözülene kadar sorunu erteleyecektir. İkinci seçeneğin ise global bazda bir likidite krizine yol açacağı açıktır. Bu arada bankaların mevcut tavrının ikinci seçeneğe yakın olduğunu belirtmek gerekir. Nitekim, Deutche Bank'ın bir Hedge Fund'ın bu tip bir talebini reddettiği bildirilmektedir(www.financialtimes.com Commercial Paper Market Under Pressure, 14,08,2007). Birinci seçeneğin tercih edilmesi halinde dahi sorunun asıl kaynağı olan sub-prime mortgage piyasasında bir iyileşme sağlanamaması durumunda krizin kaçınılmaz olduğunu söylemek gerekir. Tabiidir ki, hükümet veya Merkez Bankası müdahaleleri bu analizleri değiştirebilir.

Türkiye'ye etkisi: Yukarıda yer verilen her iki senaryonun da ülkemize portföy yatırımları amacıyla gelen fonları olumsuz etkileyeceğini söylemek yanlış olmayacaktır. Önümüzdeki dönemde Hedge Fund'ların faaliyetlerinin her halukarda yavaşlayacağı düşünüldüğünde, gelişmekte olan piyasalara giren finansal yatırımlarda genel bir daralma beklenmelidir. Risk algılamalarının da değişmesi ile daha güvenli limanlar arayacak olan bir kısım portföy yatırımcısının da ülkemizden çıkması gerçekçi bir beklenti olacaktır. Sahip olduğumuz cari açığın seviyesi dikkate alındığında, kısa ve orta vadede döviz kurlarının yukarı giderek ihracatın bir miktar arttığı, ithalatın daraldığı yeni bir denge oluşacaktır. Ancak, olası bir kriz halinde yani uluslararası bankacılık sisteminin piyasanın otomatik dengeleyicilerine güvenme yolunu seçmesi halinde, ülkemizden hızlı bir sermaye çıkışı ve bunu izleyecek büyük oranlı devalüasyonla birlikte faiz oranlarının yükselmesi kaçınılmaz olacaktır.

Bu açıdan bakıldığında önümüzdeki haftalar da Hedge Fund'ların borçlanma kabiliyetlerini yakından izlemek piyasaların olası hareketlerini tahmin açısından büyük önem arz edecektir.

(Kaynak: Dünya Gazetesi | 17.08.2007)

>> Duyurulardan haberdar olmak için E-Posta Listemize kayıt olun.

>> Uygulamalı Enflasyon Muhasebesi (171 Sayfa) Ücretsiz E-Kitap: hemen indir.

>> SGK Teşvikleri (150 Sayfa) Ücretsiz E-Kitap: hemen indir.

>> MuhasebeTR mobil uygulamasını Apple Store 'dan hemen indir.

>> MuhasebeTR mobil uygulamasını Google Play 'den hemen indir.